2017年已過一半，一季度鋁價出現單邊上漲，滬鋁主力4月中旬最高攀升至14850，創32個月以來新高，在需求不佳、庫存壓力大的背景下，供給側改支撐鋁價一觸即發，但供給側改具有長期性和艱巨性。

　　1、宏觀經濟的好壞參半

　　關于宏觀經濟對金屬影響最大的，莫屬美聯儲加息?今年上半年美聯儲已經兩度加息，下半年美聯儲是否加息，值得市場關注。

　　6月美聯儲加息落地之后，耶倫釋放了罕見的鷹派言論，耶倫表示在美國經濟允許的情況下，會盡快縮表，并且今年下半年還有可能加息一次。同時美聯儲明確 表示今年將開始縮表進程，預計縮表開始時間為9月份美聯儲議息會議之后。為了盡量減少市場沖擊，9月份之前，聯儲會公布縮表的具體細節。而未來縮表的終點 在哪里?

　　目前，過于充足的超額準備金已使美聯儲通過聯邦基金利率執行貨幣政策的效率大大降低，新的利率下限體系已成為主要操作模式。鑒于超額準備金的充足和經濟規模的持續擴張，美聯儲的研究和一些市場分析把2.5～3萬億作為資產負債表回歸正?；哪繕艘幠?，按照美聯儲現在公布的縮表速度，這個過程將持續5～7年。

　　市場預期今年加息三次，至于今年第三次加息，我們預計會在12月。由于縮表和加息有疊加效應，大概率不會同時加息和縮表，以避免對市場造成較大沖擊。 當然，12月是否加息，還取決于下半年就業率及通脹率的表現，如果就業率出現回調，同時通脹率持續不達預期，加息很有可能被推遲。加息前期因市場謹慎交 投，導致金屬走勢動蕩。

　　2、庫存不容忽視的壓力

　　(1)LME鋁庫存

　　自2014年5月份以來，倫鋁庫存一直處于下降的趨勢，從540萬噸的歷史高位一路走跌，截至今年6月26日，倫鋁庫存已下降至142萬噸，創2008年9月以來新低。庫存的長期走低或利好倫鋁走勢，下半年倫鋁價格有望受庫存低位，繼續走堅。

　　(2)上交易所鋁庫存

　　從這張圖中我們可以看出，國內鋁價為何上漲乏力，自2016年12月份以來，上交易所鋁庫存持續增長，截止6月23日，上交易所鋁庫存已高達43萬噸，創2013年6月以來新高，庫存壓力制約鋁價上漲幅度。

　　(3)社會鋁錠庫存情況

　　今年以來，市場社會庫存持續增加，截止6月22日，上海社會庫存高達26萬噸，無錫46萬噸，南海29萬噸。庫存的持續增加，抑制國內鋁價上漲幅度。2017年下半年鋁價或因庫存的居高不下，難以走高。

　　3、供需弱化

　　(1)中國電解鋁產量持續增長

　　從電解鋁產量數據中 我們可以看出，電解鋁產量一直處于增長的趨勢。統計局數據顯示，2017年5月，中國電解鋁產量282.5萬噸，同比增長5.6%。1-5月電解鋁累計產 量1378.2萬噸，累計同比增長11%。1-5月累計新投產產能193.5萬噸，累計復產產能32.5萬噸，累計減產產能24萬噸。

　　前五個月的新增產能仍然可觀，主要集中在山東、內蒙古、新疆等地，其中山東、新疆經過近幾年的快速擴建之后，產能已經基本達到頂峰。從未來的發展趨勢 來看，西南具備一定新增電解鋁產能的條件，因其具備較強的原材料優勢，貴州、重慶還有廣西都是潛在的新增產能區域，中原地區在行業發展的過程中競爭力已處 于明顯的劣勢。

　　復產產能較為分散，主要是高成本區域的鋁廠在高鋁價的刺激下生產積極性提高。同時在供給側改革的背景下，這些合法合規產能具備復產優勢，地方政府也強烈支持其復產。因此在鋁價持續高位，鋁廠保持較高的生產積極性，行業基本沒有因行情而導致的減產。

　　(2)下游鋁型材上半年開工率

　　從開工率我們可以看出，上半年鋁型材企業的開工率并不高，年初因春節長假，開工率相對低下，3-6月鋁型材開工率基本維持在60%-70%左右，其中 年產量在10萬噸以上的大型企業開工率相對高些，中小型鋁型材企業的開工率相對低下，環保仍是目前鋁型材企業的主要壓力，中小型鋁型材企業目前多家企業禁 止采購帶漆鋁合金廢料。目前正處消費淡季，預計7-8月鋁型材開工率仍維持低位。

　　2017年下半年我國樓市將會在“五限”政策的影響下由一二線城市轉向三四線城市。三四線城市的房價仍有望上漲，也會成為品牌房地產企業擴大規模的理想之地，到時，鋁型材銷售也將從一二線城市分擔一部分向三四線城市轉移。

　　4、電解鋁成本結構

　　在電解鋁生產成本構成中，電力和氧化鋁兩 種占比接近80%。電力成本中，國內超過70%的產能使用自備電廠供電，電力成本直接受動力煤價格的影響。6月以來，秦皇島動力煤價下跌企穩反彈，較低點 已反彈近4.4%至590元/噸。隨著越來越嚴格的環保要求以及夏季需求旺季，動力煤料將維持反彈走勢。氧化鋁價格由前期檢修停產等因素提振，已從5月初 的2300元/噸上漲至2650元/噸，漲幅達到15%。隨著供需錯配的修正，預計氧化鋁后市將維持穩定，對電解鋁成本形成支撐。

　　表2中我們可以看出，生產一噸電解鋁需要1.9噸氧化鋁，13500度電，以及0.5噸陽極炭塊、0.02噸氟化鋁等。粗略預計，生產一噸電解鋁的成本約在12954元/噸。而截至今日，華東現貨鋁價格約在13850元/噸。顯然廠家還是有利可圖的。

　　5、供給側改焦點

　　電解鋁盈利好轉，大量產能復產投產，2016年產能利用率下降至75%，2017年待投產的產能更是高達854萬噸，產能壓力巨大。為防止產能過剩矛盾進一步加劇，國家多次出臺整頓政策，供給側改將成為2017年鋁行業的新焦點。

　　從供給側改革影響來看，2016年，煤炭、鋼鐵的供給側改革取得明顯成效，行業利潤和投資出現回暖。今年以來，國家發改委表示供給側改革將會擴展至電解鋁等其他產能過剩行業，工信部提出將嚴控電解鋁產能。另外，在出口貿易摩擦機率加大的背景下，2017年有色行業調控力度加大將是大概率事件。

　　今年一季度，由環保部牽頭發布的《京津冀及周邊地區2017年大氣污染防治工作方案》，點燃了鋁供應側改革預期。方案要求，“2+26”城范圍內在采暖季電解鋁減產30%產能，氧化鋁減產50%產能。受此提振，鋁價一路沖高至14500。但供給側改具有長期性和艱巨性。

　　4月發改委發布《清理整頓電解鋁行業違法違規項目專項行動工作方案》，電解鋁供給側改革將分為四個階段：企業自查階段，時間截至2017年5月15日;地方核查階段，截至6月30日;專項抽查階段，截至9月15日;督促整改階段，截至10月15日。

　　6月底，因地方核查階段。山東、新疆地區部分企業開始實施減產，市場對電解鋁供給側改革的預期升溫。隨著督查工作展開，今年下半年電解鋁行業將減產， 同時有部分違規產能陸續退出。疊加環保政策要求“2+26”個城市季節性減產，若政策執行到位，鋁的供應將在今年年底出現缺口。即便政策執行寬松，也將會 在明年出現缺口。

　　6、價格走勢分析及下半年預測

　　綜合上述，國內鋁庫存居高不下，下半年市場需求仍將疲軟，但供給側改革預期有望成為解決問題的“出路”。

　　倫鋁：因庫存持續下降，預計下半年倫鋁繼續走堅站穩1900關口支撐的概率較大，整體波動區間1850-2000，或再創新高。

　　滬鋁：雖供給側改刺激鋁價上漲，但供給側改具有長期性和艱巨性，因此短期有影響，中期影響有限，而在國內庫存居高不下的背景下，滬鋁料上漲有限，下半年預計波動區間在13500-14500區間。